蔡鎤銘（淡江大學財務金融學系兼任教授）
過去20年，中國大陸的經濟奇蹟與房地產市場的繁榮密不可分。然而，自2021年中國恆大（China Evergrande Group）爆發流動性危機以來，這場依賴信貸堆砌而成的繁華盛宴便顯露疲態。進入2024年至2025年，危機不僅未能平息，更呈現出全面深化與蔓延的態勢。截至2025年9月的當下，龍頭房企債務重組步履蹣跚、房價連續多季下跌以及「保交樓」任務依然艱鉅等現實，顯示這場結構性調整已進入最艱難的深水區。本文旨在深入剖析大陸房地產泡沫的形成機制、其在2025年當下的最新風險演變，以及這場危機對全球經濟造成的即時衝擊，這已是一場正在進行且無人能置身事外的壓力測試。
泡沫的溫床：政策、信貸與預期的共謀
大陸房地產市場的膨脹，是多方因素共同作用的結果。首先，地方政府長期依賴「土地財政」作為重要的收入來源，通過出售土地使用權來獲取巨額資金，用於城市建設與公共支出。這種模式創造了地方政府與房地產開發商之間緊密的利益共生關係，客觀上推高了地價，並為房地產投資提供了持續的動力。其次，寬鬆的信貸環境為市場注入了源源不斷的流動性。無論是開發商的大規模融資，還是購房者的住房抵押貸款，都使得房地產業成為一個高度金融化的領域，其興衰與金融體系的穩定直接掛鉤。
更為關鍵的是社會預期的自我實現。長期以來，「房價只漲不跌」的信念深入人心，使得購房不僅是為了居住，更成為一種被廣泛認可的投資甚至投機手段。這種預期吸引了大量資金涌入市場，進一步推升資產價格，脫離了基本面所能支撐的水平。許多家庭甚至不惜舉債數代，將過度財富集中於房地產，導致家庭負債率快速攀升，削弱了消費能力與應對風險的彈性。這三者交織，共同構築了一個看似堅不可摧，實則根基脆弱的巨大泡沫。
危機進行式：2025年9月的最新危局
泡沫的破裂並非一夕之間，而是一個持續的過程。截至2025年9月，中國恆大與碧桂園（Country Garden）等巨頭的債務重組計劃仍面臨巨大不確定性，與境外債權人的談判多次陷入僵局，顯示市場出清過程異常艱難。與此同時，根據2025年上半年的數據，全國70個大中城市的新建商品住宅價格指數已連續超過10個季度呈現環比下跌，三、四線城市的庫存壓力更是空前。
更令人憂心的是，儘管政府大力推動「保交樓」，但由於部分房企資金鏈徹底斷裂，項目復工難度極大。這導致直到2025年，仍有大量購房者未能順利收樓，相關的社會維權事件時常見諸報端，持續侵蝕著市場的最終信心。這些現象共同顯示，市場的預期已被徹底扭轉，從過去「永遠上漲」的狂熱轉變為「何時見底」的普遍疑慮，需求端出現了難以逆轉的長期萎縮。
政府的兩難：緊箍咒與安全網的艱難平衡
面對日益升溫的風險，大陸監管機構早已意識到問題的嚴重性。2020年後，官方推出了以「三道紅線」為代表的系列政策，旨在限制開發商的負債水平，迫使行業「去槓桿化」，從源頭上降低金融風險。這些措施方向正確，但其緊縮效應卻在無意中加速了部分體質不良企業的危機爆發，呈現出政策「監管悖論」的兩難局面。
當風險實質化後，政府的角色又必須從「監管者」轉向「穩定者」。直至2025年，中國人民銀行（央行）與相關部委仍在不斷採取措施來防止危機蔓延，包括指導銀行保持房地產融資穩定、數次下調貸款市場報價利率（LPR）以減輕購房者負擔，並敦促地方政府加快「保交樓」進度。然而，這些救市措施猶如在走鋼絲：過度的刺激可能讓之前的去槓桿努力前功盡棄，甚至讓泡沫進一步膨脹；而出手太輕則可能無法遏止市場的下跌慣性。如何在2025年這個關鍵時點精準拿捏政策的力道與時機，是對決策者的極致考驗。
全球性的衝擊：2025年世界經濟的灰犀牛
大陸房地產市場的持續低迷，其產生的連鎖反應已是2025年全球經濟面臨的最主要下行風險之一。經濟面上，房地產業及其上下游產業鏈（如鋼鐵、水泥、家電、建築等）佔大陸國內生產毛額（GDP）比重極高，市場的持續萎縮已直接拖累其2024年及2025年的經濟成長數據。國際貨幣基金組織（IMF）在其2025年度的最新《世界經濟展望》報告中，也數次下調對全球經濟成長的預期，主因之一便是大陸房地產危機的深度與持續時間超乎預期。
社會層面的衝擊同樣已轉化為經濟現實。對於普通家庭而言，房產是絕大多數家庭最重要的資產，房價持續下跌意味著家庭財富的嚴重縮水，這已導致國內消費復甦持續乏力，並加劇了通貨緊縮的壓力。國際上，由於大陸已是全球第二大經濟體和最重要的大宗商品消費國，其內部的經濟動盪正透過減少進口需求、引發金融市場波動等渠道向外擴散。2025年9月的全球市場，依然在持續評估這場危機的最終影響程度，其衝擊恐不亞於一場大型的金融風暴。
結語：在漫長隧道中尋找微光
綜上所述，截至2025年9月，中國大陸的房地產市場調整仍未結束，其對經濟與社會的深層次影響正在全面顯現。政府的應對策略雖在極力避免最壞的硬著陸情景，但實現真正的「軟著陸」前景依然充滿挑戰。這場危機的解決已不再是一個快速的周期性問題，而是一個需要以年為單位來觀察的長期結構性問題。對於全球觀察者而言，大陸房地產市場的走向無疑是影響2025年及以後全球經濟格局的最關鍵變數之一。這場由鋼筋水泥所引發的風暴，其最終的平息之路，看來仍漫長而曲折。
